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老马工作室

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日志

 
 

楼市行情,迄今为止最专业的解读!  

2017-04-02 07:11:57|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2017-04-02

近期关于一线城市房价上涨的一些个人观点。比较散乱,尽可能地组织过了。

1、 普通中产家庭在一线城市买不起房,从未来长期看,将是常态。就好比普通日本中产家庭和普通美国中产家庭很难在东京、曼哈顿核心区买房一样。北京上海核心区的房产是稀缺资源,主要是祖上继承的家产。

2、 抱怨说清北复交毕业生也不能在北京上海买房没有意义,横向比较,哈佛耶鲁毕业生就会抱怨不能在曼哈顿买房么?东大京大毕业生就要抱怨不能在东京买房么?这样的发达国家,核心城市地产价值都极高,只有特定行业、财务上比较富足的人士才有可能购房。中国人将逐渐学会接受这些现实。

3、 而且这样的国家,人们不会把这种购置核心区房产作为人生成功的检验标准。对于这一点,我只能说,由于中国是一个发展中国家。各种硬件软件资源落后。物质世界快速发展、膨胀,人们需要急切的获取资源,安身立命。如果没有一定的财经济实力,很难在这个国家过上太体面和惬意的生活,以及保证自己下一代的未来。所以,我们对在好城市购好房的需求尤其的强烈。

4、 我们总看到社会舆论认为买不起房是一种社会问题,很多人唉声叹气,而且认为存在某种不公平。如果你在美国,生在一个中西部的底层中产阶级家庭,好不容易考上纽约的大学,全家持续勤工俭学毕业,你不会觉得买不起曼哈顿的房有多大的不公。别的年轻人在中央公园旁有一套公寓那是他爷爷留下来的。这是财产的代际的转移。用中国俗话说,祖上烧的高香。你会觉得那是别人历史的积累,是天生的禀赋,是生得运气。要抱怨,最多抱怨为什么你爹或者你爷爷没有积累这些资本。这和为什么富人小孩暑假去巴黎看博物馆,穷人小孩在家看电视的道理一样。这种不均等是与生俱来的。

5、 中国发展实在太快。资产价值到了一定程度集中爆发。非常有限稀缺的北京上海核心区住房资源实际上在极短的时间里就分配完毕了。年轻人,早出生几年、早结婚几年、早生孩子几年,或者一个择业选择,一个城市选择,以及其他任何生活与工作相关的决定,一些财务安排(比如现金管理、资金的流动性),都可能对你买房的能力或决策产生根本的影响,进而改变一生的路径。从北京上海最近的限购来说,都是打击改善型需求的,你之前的贷款记录和房产都会对你后面购买更大的住所带来难以估量的影响。因此,有房没房,有很多偶然机缘的因素。这些资源分配都在极短的时间内(几年)完成,很多人还没反应过来时,可能已经错过。

6、 由于这些资源分配都在最近几年内完成,个人感觉很无力。再与身边同龄人比较,有可能很多人买了房了。“上岸”了,你没“上岸”,就会感觉不好,觉得社会不公平。现在的大多人都认为,拥有住房是理所当然的,是必须,是一个基本的判定人的成功的准绳。在一线城市买不起房的预期,对于大多人来说,可能还是一个需要接受的新事物。这归根到底都是因为中国发展速度快,资源供给紧张且还在加剧。但资源是稀缺的,分配短时间内完成。很多决定命运的事情不是透过两三代人,而是在一个人职业青春的几年之内就完成了。

7、 其实,中国二十世纪以降的历史一直处于巨变。改朝换代、战争、各种运动。资产的获得与失去。阶层的变化。中国还在大变革的年代。现在在完成社会阶层的重构和固化。2010年代为买房困扰的年轻人,其实也就是是经历和他们父母辈、祖父母辈、曾祖父母辈一样的时代的巨变而已。在时代的巨轮面前,个人就是渺小的。

8、 未来,一线城市住民的平均购房年龄(如果有能力购房的话)将推后。从结婚前或结婚时点向后推延。比如说从28~30岁推后到35~40岁。而且按家庭计算的住房拥有率(即是否有房)还可能下降。

9、 我一直认为,试图比较中国及其他发达经济体核心城的房价的绝对水平的高低、差异没有太大意义,认为中国一线城市房价远超普通居民收入不合理也是有问题的。中国与发达国家在经济结构、社会结构、资源积累与区域分布方面完全不同。中国是非常典型的区域发展不平衡、城乡发展不平衡。各种资源高度集中在极个别超大型城市之中。

10、 过去十多年,中国大陆位于北、中、南的三个一线(北上深)城市高速发展,聚合了大量资源——各行各业的就业机会、教育资源、医疗资源、各种社会资源和关系,都高度集中在这几个城市。其中,北京上海为超一线城市,在教育、医疗资源等方面也遥遥领先。但,深圳在教育医疗方面与北上还有差距。因此,就业、人才储备比北上也就有差距(举些可能不完全合适的例子,例如看中国籍的哈佛毕业生,多少去了北上,多少去了深圳,就知道。这就是吸引人才的能力。当然,深圳相对宜居,这个能扳回来几分)。

11、 脱离了这些超级大城市,到了富足的一点五线或二线城市,尽管表面上有不错的硬件条件(比如高楼大厦林立),但软件还是有很大的差距的,人力资本、教育、医疗等。美国之所以极端发达国家,就在城乡和区域差异被尽可能的最小化。人可以选择不同的城市定局工作。可以在城市核心区,可以在郊区,在小城市。在哪里都有还可以的教育资源和医疗资源。许多国际机构或大公司把总部设在小镇里。雇员的家庭可以安居,因为幼儿园学校医院的环境是可以的。在中国,即便在北京这样的超一线城市,脱离东城十五公里,教育资源医疗资源就开始不足,于是人们需要向城里迁移。

12、 这种体现在医疗、教育、软件方面的区域发展不平衡,城乡发展不平衡的本质原因,当然就是因为人力资本积累的不足:盖一栋楼很快,培养一代相样的教师、医生则需要相当长的时间。何况不要忘记,这是一个阶层还正在固化,经济能力可以决定你这一辈子甚至子女后代的阶层的年代,因此,经济收入是第一位的。缺乏具吸引力物质回报的行业,都可能难以吸引到人才(这一点在后面还会提及)。总结,中国人力资源的稀缺、瓶颈,解释了为什么人们要扎堆一、二线核心城市以及这里的房地产资产价值。

除了教育资源紧张外(一会儿还会再顺带点一下),中国还有一些特殊情况,影响到房价,就是中国的学校和学区制。这个大概简单讲讲吧,主要参照美国比比。中国有以下几个特征:

12.1 好学校基本都是公立学校,私立学校也在发展,但在对民办校的政策环境、人才(教师)引进及保留、教育质量、“营利模式”、与中国应试体制的衔接方面,与公立学校还有差距。这背后的原因比较复杂,有政策方面的原因,也有体制原因(公立学校的教育思维和习惯和文化和实践,可能就是更适应我们这种体制的。另外,如果举例说中国的公立大学好,民办大学不好,美国的民办大学(哈佛耶鲁)最好,优于公立大学,大家就不用再听更多了)。然后,大众也都相信公立学校好的故事,最愿意投入资源或付出牺牲的那部分家长都在涌入公立学区,带来很好的生源,也使得公立学校有良性循环。

12.2 公立学校基本都坐落在老城区,例如朝阳区是北京富人很多的地方,但学校不行。小孩到年纪了,很多人就要换房进城。这有两个细分原因,一是中国没有郊区化的进程,主要也还是教育医疗资源包括基础设施跟不上,出了城就有问题,这就因为中国还是软件不齐的发展中国家;这个郊区化要发生,比如说朝阳区要有号的医院学校,它是需要几十年的发展的。二是因为中国的税收制度。美国地方的公立教育主要靠物业税。哪里征税,哪里使用。各地方都在很小的政治体内进行民主治理。富足地区,物业价值高,物业税也就高,因此学校得到的经费也足,学校就办得好。然后这个学区继续吸引好的学生,也是良心循环。中国呢,我不知道朝阳区的公立学校和朝阳区富人群体缴纳的房产税有什么直接关系。朝阳区的富人群体能不能对这部分物业税的使用发表意见。所以,这个就不展开了,大家都懂的。所以呢,接着刚刚说,“二、公立学校基本都坐落在老城区”,由于税收制度的问题,非老城区还很难发展出后的公立学校,因此人们只能扎堆往城里跑。

12.3 现在引到第三:三、在中国,与公立学校教育资源配给所绑定的,是户口制度。以北京为例,东西城这样的教育资源丰富的地方,适龄学生远大于学位数,就要走“顺位”。孩子父母在学区落户 以及 父母在学区有房产,才可能进入第一顺位,顺利上学。因此,为了就读,就必须通过购房落户(其实这里仅指非东西城的北京户籍人士购房落户东西城)。在美国,首先就没有什么户籍的概念,学区内居住的居民都可以入学,有租房合同就可以。你租房也是缴纳物业税的。作为纳税人,你就可以上区内的公立学校。在北京,最大的问题其实还不是非东城西城海淀户口的北京人的就学问题,而是非京籍人士子女的就学问题。我们在评估学区房价格时,就必须评估到其附带教育资源所隐含的价值。另外我们也得看到,即便有了这个价格,也是很多非京籍人士享受不到的——你可能没有购房资格;你满足购房资格,有了房产证,落不了户,还是外地人,还得要办理“五证”才能申请上学,随时还可能被调剂,甚至无学可上。

12.4、如上所说,美国也是有学区房的——就是学区好的地方的房子(不过,你可租可买),而由于美国教育资源相当丰富和比较的平均,使得可选范围非常广,学区房价格也没那么贵;入学也没那么困难。你选择是很多的。这就是一个简单的供需问题。在北京,我们讨论的是十多万甚至几十万适龄儿童面对数万个公立学校就学机会的问题。

这种教育资源的绝对意义上的稀缺和不足,是一个根本的、短期内无法解决的问题。只有时间的积累才能消解之。按照我们以前习惯的辩证唯物主义的措辞进行政治经济学分析,就是“当前的主要矛盾是人民群众快速增长的教育需求与严重不足于落后的教育资源之间的矛盾”。

14、 2017年初以来北京房价的增长,我认为就是学区房驱动的,这就是因为80后(主要是1980~85年生人)生育的孩子到年纪了,开始研究学区、购房准备上学了。不在少数的人会在就学当年或仅提前一两年考虑这个问题。明年上半年我认为还会有行情.。这种对教育的需求,我认为是一种刚需。这也是人口结构带来的影响。学区房的买卖也会推动非学区房地区房价的上升(卖掉学区房,在非学区换更大的房),带来一波行情。

15、 另外,学位是固定的,学校也不想乱扩招。举凡买了学区的人,都有动力生二胎(或者已经有了二胎)。这样的人要供两个孩子,卖掉学区房的短期意愿就不强;同时,看到学区房价值如此般提升。拥有学区房的人也会考虑是否让自己子女的子女继续享有这种资源,卖房意愿可能下降。这都带来二手学区房供应的下降,因此,我认为短中期内,在北京东、西、海这样的地方,学区房价值还会上涨。

16、 所以,我们已经知道:教育资源的供给是极有限的,这是结构性的,短期内很难改变,是个一代人两代人的问题;教育资源的需求又是极大的、不断上升的。而教育资源是一个公共品,那对这种极端稀缺的公共品就需要有一个分配的机制。其实,学区房就是这样的一个机制,而且是比较市场化的机制,当然它受到户籍等很多非市场化的行政政策和制度拿牌限定。但本质,一个家庭希望在多大程度上为子女牺牲自己的生活方式(一家人挤在50平米的房子里)、耗费自己这一代人甚至上一代人积累的资产,并且承担不小的风险(划区政策的变化;顺位竞争;就读小学中学质量的变化;自己孩子的天资、努力和成果等),这就是一个自主的理性选择。高价购买学区房的人,会为学区房投资付出相应的代价、承担相应的风险。所得并非确定(比如中考、高考、日后的职业发展及回报)。由于学区房是有市场价格的,所以其实它本质就是分配教育资源的一个市场机制。如果说政府要做什么干预的话,就是整治规范市场。比如说近期报道的胡同“过道户”这种坑就不能允许发生。纯粹占名额但不能满足自住的小面积、按学区房定价的二手私产也有可能被纳入监管。除此之外,考虑到前述所有我国教育资源短期稀缺的环境,这种配置极度稀缺教育资源的方式有可能是在当前不完美的制度下最不坏的或相对比较合理的。

17、 伴随社会人力资本的积累,教育资源的建立、完善,师资的流入,以及没有足够财务能力或者投资决心但还是比较重视教育的家长选择留在老城区之外,这些地方的学区质量也会逐渐提高。但这需要时日。对于任何一个家长而言,即,你需要判断,这个教育的逐步改善,是你的孩子(未来十几年内)可以见证和享受到的,还是说它需要更长的时间,你孩子受教育的那几年仍然享受不到。而你在能力范围之内,应该倾注自己的力量给它更好的安排(即购买老城区的学区房)。这种纠结和博弈将始终存在。

18、 如果说提什么政策建议,那我就建议房产税一旦征收的话,应当跟当地财政高度绑定,而且是精细到学区的划片上的——学区内的房子的房产税,将用于支持学区内公立学校的建设。只有这样,才可能合理配置财政资源,带来良性循环,发展新城区的教育,提高居民生活质量与福祉。

19、下面说说租房。既然买不起房,那就只能租房。过去十多二十年发展下来,中国核心城市的住宅房地产有几个特点,一是基本以私产的形式存在;二是资产价值高,收益率低(即房价高,租金低)。这个环境对住房租赁市场的影响是什么?首先,房价高租金低,从经济逻辑看租房应该是挺好的,但中国核心城市的住房又都是私产,出租本质是C2C,即个人业主出租给个人租户。这样的租约很难长期化,租约通常较短,租户也没有什么权益,比如不存在什么优先租赁权。业主要用房,或者到期租予其他人,或者卖了房,新业主不打算出租等,这些租户都是没有办法的。租户很难对房屋进行什么建设(例如“软装”),而只是将其作为临时居所。因此,也很难对住所有长期的、稳定的家的感觉,总是感觉要搬家。而这个问题伴随年纪增长(比如家里有小孩了)就日益突出。这样,人的幸福感也肯定受限。所以,在目前的私产C2C为主的租房环境下,住房租赁还是人们购置自有房屋前的一个过渡安排。这两年(长租)公寓市场快速发展,我理解还是主要满足了大学刚毕业这种有短期住宿刚需的青年群体。

20、 由于租房需求日渐增加,这两年长租公寓也成了一个很热的行业,且受到资本市场的青睐。但这个行业要实现盈利,往前还有许多挑战。目前的租房市场无非几类。传统的就是纯经纪业务,业主要租房,请经纪撮合,把房子出租给租户。经纪从中提成。这是传统的经纪业务。这样的住房租赁不在我们讨论的范畴。我们讨论的是“长租公寓”。长租公寓大概两个形式,1)一是分散型的,就是面对C端业主,把他们的房子通过整租,然后做适当的改造再以更高的租金出租,盈利主要靠租金差价。第二种是集合式(或有组织的)的,其中又分为两种,2.1)整租一栋或多栋老旧的楼宇,加以适当改造,然后分组;这个是B2C的模式,业主端也是私产,只不过是个机构(B)。2.2)自主开发物业做出租用途,或收购物业,做分租。这些都是B2C,只不过出租者本身就是业主,直接对C。

21、 目前中国核心城市的格局是大多数住房(特别是核心地段的住房)都是私产,长租公寓主要以分散式的形式存在。经纪背景的公司掌握房源,做这个业务就优势最大,譬如“自如”,2011年以来管理房间数35万间,服务业主达15万人。这个生意的主要挑战是利润主要靠差价,承租/转租方有一定的风险,需要经纪维护房源、规模效应有限、对于租户来说,住房还谈不上真正的长租房,租约还不能太长,业主租约到期后不再出租的风险依旧存在,同时,住房可能是老破小及或公房改造,物业管理和居住条件较差,业主对小区满意度也有限。总之,对租户而言,也就是满足短期需求,长期看差强人意。

22、 前面说的2.1——整租老旧楼宇进行分租的模式也不容易,首先需要找到适合改造成公寓的楼宇,这就不容易。在一线城市核心区,这样的资产本来就很有限。而且很可能是不同程度的老破小改造的,物理条件不怎么样。后续如果对这种改造物业的需求膨胀,且考虑到其稀缺性,整租的租金还可能提高,承租人的成本如果不能有效转嫁到租户(租户的支付能力又与其收入挂钩),利润就会收窄。另外,这种资产有可能存在各种的产权瑕疵,承租这样的资产再转租,企业如欲走向资本市场进行公开融资,就有可能因为底层资产的法律瑕疵遇到监管挑战。

23、 前面说说的2.2,自主开发或收购成熟资产然后转租,这个模式其实就是商业地产,这个可以细分一下。2.2.1:自主开发;2.2.2,收购成熟资产。先说2.2.2,就是把一栋老旧的楼买下来。我们刚刚说,中国一线城市资产的特征就是价值高,收益率低。买下来一定价值不菲。按照目前5%左右的银行物业贷,以不菲的价格在较好的地段收购资产、投入资本开支进行适当改造,然后按1~2%的毛租金收益率转租,可能是没有商业逻辑的。即便有案例,也很难复制,不能成规模体系。这就是我们没有看到什么大企业在整栋整栋的收购物业然后改造成公寓出租。另外,收购零散存在的私产就更加不可能——收购资产估值更高,赚取租金差价的能力更小——比如到北京市朝阳区的十个住宅小区收购100个住宅单位,然后按1~2%的收益率出租给终端业主。这可能根本就不是一门可行的生意。

24、 然后回到2.2.1,一个机构(比如说开发商)开发一栋住宅,不散售,而是出租。有没有可能性。我的意见是:基本不可能,因为相当于土地成本、建安成本、银行开发贷款/经营贷成本,房价收益率太低。开发商讲究cash flow,住宅出租的收益率可能比商业地产、写字楼、仓储物流都低,除非是政府买单承诺收益的PPP,或者是给予其他形式的补偿(例如开发一片可售住宅地产),否则的话,自主投资建设出租公寓没有商业逻辑。也就是随便地匡算一下:假设土地成本按楼面价12,000元(在一线城市现在不可能,就不考虑这个数怎么来的了),建安(钢筋混凝土加尽管加适当硬、软装)按最低的5000元/平方米;住房单位100平米(算可以满足改善性需求的),银行贷款利率4.8%;毛租金7000元/月(考虑地段不会很好,房屋质量也一般),净租金按75%的NOI margin;开发商资本金投入30%。这样算出来,净租金刚好覆盖银行利息(而且仅假设每年还息,不用还本),这还不考虑所有的总部费用。这样的生意是亏本给银行打工。在一线城市房价动辄6~8万的情况下,是没有商业逻辑的。如果有人做出租公寓,那是在做公益,不是在做生意。

25、 中国的住房价格的高涨,基于的就是资产价值的上升,而不是租金的上升。资产价值的上升,我在更早的时候分析了,除去货币因素、可选投资品稀缺、花车效应等,主要还是区域和城乡发展差距过大和加剧的人力资源供需矛盾所致。

26、 投资性房地产(以收租为主的行业)根本的逻辑是赚取融资成本与净租金之间的差(“spread”);在收益率很低的国家,债权融资成本与净租金之间的差很小甚至没有,那么商业地产无利可图。所以,中国的商业地产基本只能靠“以售养租”这样的模式来支撑;还有少数背景雄厚因此能享受较低境外资金成本且能找到股权合作伙伴的外资企业能够从事。上面说的这个融资成本与租金收益倒挂的问题,即使境内有REIT这样的退出工具也无法解决。因为没有人会买收益率1~3%的REIT信托单位,直接买余额宝好了。

27、 基于以上,就暂不讨论中国缺乏REITs工具、金融行业深度和广度不够——缺乏长线投资不动产的金融机构、不动产交易市场极度缺乏流动性、缺乏REITs金融产品等更广泛地话题了……也不展开比较美国拥有巨大的长租公寓市场,业主为长线财务投资人而非开发商,大宗商业地产交易活跃,流动性很好,退出渠道也是多元(包括私募市场和REITs)。我认为,出于种种原因,中国建立有组织性长租公寓的时机已经错过。目前一线核心城市的住房私产格局短期内不可逆,只有等待好几十年后下一轮地城市再开发/重建了。届时,需要中国的投资性房地产收益率回归合理区间 + 重资产证券化金融工具(如REITs)健全。

28、 综合而言,我认为目前中国一线城市人口的租房需求很大,但由于上面说的住房私产分散、资产价值高/收益率低,使得成规模的、有组织的长租公寓网络很难建立,目前只能满足年轻群体,但很难满足有小孩家庭的改善+稳定的居住需求。

29、 由于上面说的种种情况,一线城市资源竞争太过激烈,我认为部分人口注定将向准一线和经济潜力二线城市回流。这对中国的区域发展再平衡应该是个好事。

30、 最近,北京上海和各地出的调控政策如此严苛,有的人说,这种政策“扼杀了真实的改善型需求”。那政府一刀切地从供给、购房资格、信贷等全方面抑制老百姓的购房特别是改善性购房,是为什么?我认为就是为了抑制住房交易,使得二次购房无比艰难,个人要付出极大的成本。这虽然不一定就能使得房价有多大程度的下跌,但只至少可以使楼市变冷、平抑房价,怎么着也是有价无市。而且这个调控因为太严格,一旦放开将会使得房价报复性上涨,所以我认为为期不会太短,会长到改变人们的预期和投资、消费、生活方式和观念。很多人可能要淡忘改善型购房的需求了。

31、 这个目的是什么?是因为资产快速上升不但有很大的金融风险,而且对全社会一两代人的心理、心态都会发生扭曲影响:房地产会挤出其他行业。实业家会认为创业不如买房;年轻人规划职业会想到哪个单位解决户口、能分房,能给高收入。许多对社会长期发展有益的行业将无人问津。想想,我们感叹教育资源稀缺、老师少,但北京市又有多少学校就真的能够解决老师的住房和孩子上学问题?教育这门行当(包括老师们可能赚取的各种外快)能够满足多少老师的购房和经济需求?想到这里你还做老师么?这也适用于其他行业。年轻人在结婚时也会在择偶时过度考虑房产。另外,在房地产行业赚过快钱的企业,也很难转型到其他精打细磨扎实研发、抠利润的行业,制造业企业,只要涉足过房地产,也多少会有些骚动和再难沉下心。朋友圈上能看到无数感叹自己卖房创业的人的唏嘘。在资产处于高速上升通道的环境下,大家都把购房作为首要目标,希望在有生之年为自己和后代抢占房产,不惜为买房加杠杆甚至放弃自己的职业追求。在这里,自主、投资、投机的界限就会模糊。

32、 我认为,追逐房地产资产(及其升值价值)在现阶段,对中国社会的长期发展是有负面影响的。所以,也许政府就是希望在绝对意义上遏制购房需求,最大程度提高购房交易的门槛,社会“脱虚入实”,让两三代人在未来二三十年内忘掉房地产,而不是让房地产的理想挤出其他理想,逼迫他们撸起袖子(和腰带),继续为中华崛起而在小房子里艰苦奋斗。

33、 而在回到我们先前讨论的学区房问题,由于不能再做改善,很多人只能困在现有住房,那就花心思让孩子在就近上学中获得最大所得吧。你作为家长的教育努力也可能帮助孩子及其所在的学校,使得教育资源平均化。最终缓解学校、学区质量的差异。
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